文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居(jū)民新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在(zài)连续13个月同比多增后，首(shǒu)次回(huí)落(luò)。

　　在过去一年多时(shí)间里(lǐ)，居民部门积攒了一大笔超额(é)储(chǔ)蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释(shì)放对判断经济(jì)和资本市场走势至关重(zhòng)要。这里我们尝试回答两个问题(tí)。一是4月居民存款同比多(duō)减是不(bù)是超额(é)储蓄(xù)释放的开始？二是这一(yī)趋势(shì)能否延(yán)续？

　　对(duì)上述问题的回答(dá)取决于存款会受到哪些(xiē)因素(sù)的(de)影(yǐng)响。一般(bān)影响居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出、金融(róng)资产(chǎn)相(xiāng)关收支和房地产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金(jīn)融(róng)资产(chǎn)赎回、购房减少会推(tuī)动存(cún)款增(zēng)加(jiā)；反(fǎn)之(zhī)，收入减少、消费增(zēng)加、认购(gòu)金融资产、购房增(zēng)加、提(tí)前还(hái)贷等则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能(néng)否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速放缓并提(tí)前还贷，但因为(wèi)投(tóu)资、购房等下滑幅度更大(dà)，所以(yǐ)存(cún)款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一(yī)季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入修(xiū)复(fù)和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一(yī)季(jì)度(dù)居(jū)民(mín)人均可支(zhī)配(pèi)收入同比(bǐ)增长525元，理财(cái)存(cún)续(xù)规(guī)模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万(wàn)亿(yì)至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办理速度放缓(huǎn)等因素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提(tí)前还款对存款的(de)拖累相比于去(qù)年末略有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是(shì)，随着(zhe)居民消费和购房行(xíng)为修(xiū)复，其(qí)对(duì)存(cún)款的支撑力(lì)度减弱(ruò)，一季度(dù)人均消费支出同比增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支出同(tóng)比多(duō)增(z负荆请罪的历史人物是哪位人，负荆请罪的历史故事中的主要人物是谁ēng)1575亿元。但因为支撑因(yīn)素(sù)的规模更大，所以(yǐ)存款继续(xù)回(huí)升(shēng)。

　　4月和(hé)一季度最(zuì)核心(xīn)的(de)不(bù)同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存(cún)款下滑(huá)可能的(de)原因一是居(jū)民存款理财化；二是(shì)提前还贷规模增加。因为居民收入和消费数(shù)据不足，暂(zàn)时(shí)无(wú)法判(pàn)断(duàn)消费和收(shōu)入在4月对存(cún)款(kuǎn)的影响。

　　存款回流(liú)理财(cái)是4月存款回落的核(hé)心原因，4月理财存量规(guī)模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财等资产是(shì)理财风险降(jiàng)低、收益(yì)回升和(hé)存(cún)款利率下滑共同作用的结(jié)果。受(shòu)益于(yú)债(zhài)券市场(chǎng)走强，今年理财市场(chǎng)表现逐步好转，理财(cái)产品(pǐn)单位(wèi)破净(jìng)率从(cóng)2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日(rì)的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款(kuǎn)利率，存款对(duì)居(jū)民的吸引(yǐn)力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规(guī)模上(shàng)看，随着破(pò)净率进一(yī)步回(huí)落(luò)，居(jū)民还在继(jì)续增配理财产品(pǐn)，存(cún)款(kuǎn)理财化趋(qū)势(shì)有望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存款下(xià)滑的又(yòu)一个原因(yīn)。4月早偿率月均值(zhí)相比于2月低点上(shàng)行4.3个百分(fēn)点，相比于(yú)3月(yuè)上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前(qián)还(hái)贷(dài)力度一是因为首套房利率(lǜ)还在(zài)下降，居民(mín)提前还贷以降低成本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多(duō)地(dì)继(jì)续降(jiàng)低首套房利率，贝壳研(yán)究院数(shù)据显示百城首套主流(liú)房贷利(lì)率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是政策(cè)放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会推动(dòng)提前还(hái)贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居(jū)民(mín)少消(xiāo)费(fèi)、少投(tóu)资、少买房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了，且5月初(chū)这一趋势还在(zài)延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续几(jǐ)个(gè)月里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人(rén)均消费水(shuǐ)平未见明显改善或部分表明当(dāng)下(xià)居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额(é)储蓄的(de)持有分化(huà)且并非主要来自(zì)消费(fèi)，后续超额储蓄对消费(fèi)的(de)支撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随(suí)着前期(qī)积压的购房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地(dì)产(chǎn)销售目前已(yǐ)经有走弱(ruò)迹象(xiàng)，地产短期或不会成为(wèi)超(chāo)储的主要流向。但(dàn)是(shì)因为按揭利率(lǜ)存在明显(xiǎn)利差，居(jū)民提前还贷行为或将(jiāng)延续。从这个(gè)角度来看，主要因(yīn)为少买房、少投资(zī)而积攒(zǎn)下(xià)来的(de)储蓄，在(zài)理(lǐ)财市场(chǎng)环境好转(zhuǎn)和(hé)存(cún)款利率(lǜ)下滑的(de)背景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金融(róng)机构住户存款余(yú)额+4月新增来进(jìn)行(xíng)估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在(zài)个人住房(fáng)抵押贷(dài)款中债务人提前偿付(fù)的金额在资产池未(wèi)偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售变动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于(yú)预期，理(lǐ)财市场波(bō)动加大(dà)

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